今年前三季度，经济运行高开低走，下行压力持续增大。在制造业保持较快增长的同时，基建投资、消费、信贷等均不同程度地出现了疲软现象，内需不足进一步发展。三季度末以来，一揽子逆周期调节宏观政策密集出台，财政政策更加积极，货币政策适度宽松，房地产政策支持力度加大;具有较好的组合性、针对性、创新性、协调性和前瞻性。受此影响，四季度经济运行将触底企稳，投资、消费、房地产和地方政府等相关重要领域都将出现不同程度的积极变化。鉴于内外部依然存在不确定性和不稳定性等复杂因素，年度增长目标的实现仍需要政策“组合拳”切实加快落地和支持政策及时针对性地加码。
一、宏观政策营造宽松的金融环境
近期，央行、财政部、金监总局、证监会等多部门出台重磅宏观政策“组合拳”，力度超出市场预期，传递出稳预期、稳增长、激发经营主体活力等积极信号，既为我国宏观经济回稳向好创造了宽松适宜的环境，也有助于提振市场信心，引导更多资金投向实体经济。一揽子宏观政策将发挥六大积极效应。
一是完善货币政策传导机制。下调政策利率并带动市场基准利率、存量房贷利率下行，不但有助于保持市场流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配;同时还有助于进一步完善市场化利率形成和传导机制，强化央行政策利率引导作用，理顺由短期操作利率向长期利率的传导，发挥市场利率定价自律机制作用和存款利率市场化调整机制效能，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。
二是保持市场流动性合理充裕。从近期宏观政策“组合拳”的效果来看，多项措施都与向金融体系及市场提供流动性有关。降准0.5个百分点将向金融市场提供长期的流动性约1万亿元。央行通过国债买卖、逆回购交易等公开市场操作投放流动性，满足机构对于资金的需求，保持货币市场流动性合理充裕，稳定市场预期。较大力度置换地方政府存量隐性债务，有助于盘活地方财政资源，为地方经济发展、民生保障提供更为充足的资金。
三是增强银行信贷投放能力。商业银行尤其是国有大型商业银行在支援国家重大基础设施建设、支持实体经济发展、助力国债发行和践行普惠金融等方面发挥了不可替代的关键性作用。近年来，由于净息差加速收窄、利润增速下降，商业银行内源性资本补充渠道持续萎缩，限制了其更好地发挥为实体经济提供融资的功能。降准意味着银行需要向中央银行缴纳的资金减少，增加的自有资金可以用于加大贷款投放，将更好地促进实体经济融资;而支持国有大型商业银行补充核心一级资本，则有助于进一步提升其增强抵御风险和信贷投放的能力。
四是大规模发行政府债券向市场精准注入流动性。加大国债、超长期特别国债、地方专项债等政府债券发行是今年乃至于未来几年我国财政政策的重要着力点。为更好地协同积极的财政政策发力，央行今年货币政策框架优化中最重要的调整之一就是将国债买卖纳入货币政策工具箱。央行买卖国债主要定位于基础货币投放和流动性管理，通过与其他工具灵活搭配，提升短中长期流动性管理的科学性和精准性。2024年三季度以来，央行连续开展公开市场国债买卖操作。9月，央行净买入债券2000亿元。10月，货币当局和财政部门之间建立了更紧密的国债发行沟通机制，以支持政府债券的大规模发行，同时向市场精准地注入流动性。
五是着力改善两大资产市场投资环境。超预期的降准、降息有助于提高上市公司的经营能力和绩效，将吸引更多投资资金流向股票市场，更好发挥直接融资的功能;创设两项支持资本市场健康发展的结构性货币政策工具有助于增强市场机构获取流动性资金的能力，激励上市公司回购和增持股票，将发挥稳定资本市场的作用;为打通中长期资金入市的痛点堵点，证监会等有关部门还通过完善“长钱长投”制度环境、持续改善资本市场生态等举措，进一步提振各类投资者对于我国股票市场的发展信心。此外，“稳地产”相关政策从供需两端和风险化解推动房地产市场回稳，有助于促进房地产行业健康发展。
六是针对性举措防范化解重点领域风险。地方债务、房地产市场是当前我国二大重点风险领域，是宏观经济和金融领域各种矛盾和问题相互交织、相互影响的焦点。从近期一揽子宏观政策的指向来看，目的之一就是要切实提高防范化解风险的实际质效。其中，加力化解地方政府存量债务，在健全债务风险防范长效机制的同时，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，以增强地方政府防范化解债务风险的能力。预计未来几年总的置换额度有可能高达10-12万亿元。通过降低购房准入门槛、加大金融机构信贷支持力度、以专项债收购存量土地和存量商品房等一系列举措，缓解房地产企业的流动性和债务压力，有助于促进房地产市场止跌回稳。
二、一揽子政策推动内需边际改善
1.投资增速重新加快
在财政支持力度加大、项目建设速度加快、重大项目保持充沛和较低基数的共同推动下，四季度基建投资有望重新加快。当前，仍约有2.5万亿的财政资金尚未使用。考虑到前7月广义财政支出增速为-2%和财政支出预算完成进度为49%，为完成全年广义财政支出目标，8至12月的财政支出将会持续“赶进度”。四季度专项债和特别国债的发行速度将会加快，对由政府主导的基建投资的带动作用也会进一步增强。近期，财政部表示将一次性增加较大规模债务限额，加力支持地方化解债务风险。此举将大大减轻地方化债压力，腾出更多资源发展经济;短期内将使地方政策的财务状况有所改善，提振经营主体信心，促进投资发展，推动尽快形成实物工作量。不过部分地方政府财政压力的缓解并非能够立竿见影，因此在资金使用方面可能仍会较为谨慎，对于项目开工建设的积极性也仍会有所保留，对基建投资在一定程度上形成制约。
在一系列政策推动下，四季度制造业投资仍将保持较快增长，成为投资的最大贡献力量。一是大规模设备更新政策实施效果显现，技改投资需求持续释放，拉动效应加大。前8个月，设备工器具购置投资增长16.8%，增速比全部投资高13.4个百分点，对全部投资增长的贡献率达到64.2%，比前7个月提高3.5个百分点，表明加力政策实施后，8月以后的拉动效果更加明显。二是结构不断优化。在加快发展新质生产力的带动下，以高端化、智能化、绿色化为特点的高技术产业投资将从持续为制造业投资提供新动能。三是金融支持保持强度，融资成本有所下降。今年以来，金融业对制造业投资始终保持较大支持力度。截止到9月，制造业中长期贷款余额同比增长14.8%，高技术制造业中长期贷款余额同比增长12%，显著快于贷款平均增长水平。当前，民营企业恢复仍不牢固。通过本轮降息有望推动降低民企综合融资成本，改善经营环境，有利于继续保持制造业投资的积极性。但复杂的地缘政治环境可能会导致外需出现反复和波动，或对制造业投资产生不利影响。
综合来看，预计全年固定资产投资增长4.0%，其中制造业投资增长9.6%，基建投资增长4.9%，房地产投资下降10%。
展望明年，投资增速将继续加快，对经济的贡献率高于今年。考虑到政策实施的滞后性和持续性，当前大规模刺激政策主体效应的真正显现时间可能会在明年上半年，届时将对基建投资形成持续支撑作用。而制造业投资仍将保持强势，继续成为投资增长的最大贡献力量。
2.消费增长提速
增量刺激政策将有力改善有效需求不足的问题，推动消费增长提速，消费在经济增长中的第一拉动力地位将不断巩固。
稳股市政策成为整个市场最为关心的重点和焦点。央行创设了两大全新的支持资本市场的货币政策工具，同时有关部门将进一步支持长期资金入市、鼓励并购重组，并推动金融资产投资公司成为银行体系支持创业投资“新抓手”。上述政策的出台在短时间内便起到了一些立竿见影的效果，资本市场明显改善。资本市场的回暖无论对于居民财产性收入的恢复还是对于前景预期的改观均有积极作用，有助于消费意愿和能力提升。在此次促消费增量政策中，加大了对特定群体的支持力度。有关部门已向特困人员、孤儿等困难群众发放一次性生活补助。学生资助补助标准也将提高并扩大政策覆盖面，同时还将提高本专科生、研究生国家助学贷款额度，推动降低贷款利率等。作为传统消费旺季，各地促消费政策的力度有望加大。近日，多地新一轮促商品消费和服务消费的消费券均已开始发放，带动消费效果显著。
近几个月，消费品以旧换新政策对汽车和家电等大件耐用消费品的提振作用效果较为显著。以旧换新政策带动汽车消费明显增长。1至9月，我国汽车销量达2157.1万辆，同比增长2.4%。社零数据显示，9月汽车销售由上月下降7.3%转升至增长0.4%。以家电以旧换新的效应来看，4至8月份，冰箱等日用家电零售业、电视机等家用视听设备零售业销售收入同比分别增长2.4%和5%，增速比3月份分别提高了2.8和11.6个百分点。9月家电和音像器材类零售额大幅增长至20.5%，增速加快17.1个百分点。政策仍有继续对“以旧换新”政策的补充政策的推出。这将进一步激发消费市场活力和增长潜力，推动消费升级，带来较为可观的消费增量。
在复杂的国际环境下，当前经济运行依然存在不确定性和不稳定性。尽管近期刺激内需政策力度之大超出预期，但落实到位仍需时日，内需整体疲软状况在一个季度中能得到何种程度的改善和环境仍有待观察。综合来看，预计四季度社会消费品零售增长4.0%，全年增长4.0%。
展望明年，消费将会继续加快增长，对经济的贡献率或高于今年。近期《民营经济促进法草案》正在公开征求意见，民企经营状况的持续改善对于就业好转将有直接带动作用，从而提高居民收入。明年消费有望恢复性加快增长。
3.房地产市场逐步回稳 相较于过去近2年的房地产政策，此番中央制定的住房政策力度明显加力。下一个阶段，住房支持政策将在以下三个方面落实：
一是降低购房门槛激活需求。主要通过调整房贷首付比例、减少限制性购房政策、调整房贷利率来促进商品房销售。时隔一年多后，央行再度大范围调整首付比例，且力度更大，显著降低了购房者首付压力。四个一线城市不同程度取消或调整原有限购政策，其余大部分城市均已取消限购政策，为改善型住房需求提供便利。随着央行调整存量房贷利率和金融机构存贷利率，房贷市场利率也将逐步走低，旨在降低购房成本。
二是金融机构将加大对住房建设项目的资金支持。央行明确将加大“白名单”项目贷款投放力度。截至2024年10月16日，商业银行已审批通过“白名单”融资金额达到2.23万亿元，并预计到2024年底白名单项目贷款审批通过金额将翻倍，超过4万亿元。此举全部落地后，房企的流动性状况将大大改善，因为其规模约占银行业房企信贷余额30%多。央行宣布将延续房地产“金融16条”支持政策的实施期限至2026年底，加大各类房企融资工具的支持力度。年内商业银行有望加快授信资金落地见效，改善房企流动性，推动房地产工程建设，提升“保交楼”项目楼宇交付能力。
三是财政部出台化解存量房地产市场风险政策，将对房地产市场去库存和控风险、促进市场供需平衡起到至关重要的作用。具体措施包括允许专项债券用于土地储备，支持收购存量商品房，优化保障性住房供给，及时优化完善相关税收政策。下一阶段，土地收储进程可能加快，过去3年平均每年全国土地购置费约4万亿元，假设每年土地闲置率在2%-2.5%，则每年大约用于土地收储的资金规模在800-1000亿元。此举有助于减少购房者对开发商住房供给保障的担忧情绪。未来施策效果如何取决于政府化债收储的决心、实际投放资金规模和市场需求匹配度的状况而定。
四季度，房地产市场可能跌势有所收敛，并可能于明年逐步向实际止跌企稳的阶段迈进。当前全国房地产市场正处于“政策转好”向“销售止跌企稳”、部分重点城市土地市场有所改观的过渡阶段，如果后续住房支持政策具有较好的连续性，房企资金状况将逐步改善，明年上半年或许可以看到局部地区房价企稳，全国房地产投资跌幅明显收窄。
考虑到国内房地产市场中长期供需基本面已发生很大变化，当前复苏向好的基础并不牢固。住房需求主要集中在一线城市及周边三线城市和重点二线城市，在支持政策的持续推动下，部分开发商工程项目顺利推进，此前处于观望状态的部分购房需求得以释放，帮助全国房地产销售边际改善。
预计2024年末，全国商品房销售面积同比下降15%，2025年销售面积跌幅进一步收窄至10%左右。销售边际改善有助于更多大城市房价止跌企稳，但大部分二、三线城市商品房库存处于相对高位。预计2024年底，全国新房价格同比下跌5.4%;2025年跌幅收窄至4%左右。土地市场仍将聚焦于大城市及其周边区域。由于中小房企自身经营困难、融资能力欠缺和偿债压力较大，土地市场可能维持当前收缩态势。房企资金状况结构性好转，部分优质房企借贷成本有所降低。预计2024年房地产投资同比下跌10%，与三季度末水平相当;2025年房地产投资跌幅收窄至6%左右。 图5：预计房价跌幅有望逐步收窄数据来源：国家统计局，广开首席产业研究院 表1：2024-2025年房地产市场运行主要指标测算数据来源：广开首席产业研究院测算 图6：房地产投资跌幅预计将于2025年较快收窄数据来源：国家统计局，广开首席产业研究院
4.实现全年既定增长目标仍需努力
前三季度GDP增长逐季放缓，9月经济运行在积极政策推动下，呈现出不少积极变化。一是消费增速明显加快。9月社零同比增长3.2%，较上月加快1.1个百分点;环比增长0.39%(8月为下降0.01%);当月消费品以旧换新效果显著，其他多数可选消费也改善。二是投资增速保持平稳。其中，制造业投资增速加快0.1个百分点，房地产投资降幅收窄0.1个百分点。三是工业生产增速加快。9月规模以上工业增加值同比增长5.4%，比上月加快0.9个百分点;环比增长0.59%，比上月加快0.27个百分点。9月制造业PMI上升0.7个百分点。四是物价环比好转。尽管9月CPI和PPI同比增速双双回落，但环比增速均出现改善。四季度，在欧美开启降息周期带动下，大宗商品价格将会回升，推动PPI降幅收窄。五是M2和M1均有不同程度的回升。
全年经济实现既定增长目标仍需加码政策支持和已出台政策的加快落地。伴随着一揽子政策的逐步落地，四季度消费将是经济增长最大贡献和动力。就业改善、服务消费较快增长、促消费政策力度加大和以旧换新政策的持续推进有望推动消费加快增长。基建投资增速加快，制造业投资维持强势和房地产投资筑底企稳将共同推动投资发挥“稳增长”作用。外部需求整体稳定、内部四个优势叠加低基数推动出口继续保持较快增长。预计四季度GDP增长将明显回升，达到5.3%左右，全年GDP约为5.0%左右。
展望2025年，经济将稳步增长。当前一揽子政策的实施效果将会持续，为明年经济形成有力支撑。从三驾马车来看，明年消费和投资的增速有望继续加快，对经济贡献程度也将好于今年;房地产市场可能筑底企稳;出口虽有韧性，但外部不确定性较大，且今年基数较高，增速和贡献率或将双双放缓。明年通缩压力将明显减缓。（来源：新经济学家智库）
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